光聯（5315）是一家利基型顯示模組與觸控整合方案供應商，主力產品集中在 LCD、LCM、觸控與相關整合應用，市場並非消費電子紅海，而是工控、家電、車載、醫療、船舶、公共顯示等中小尺寸、高可靠度、偏客製化的 B2B 應用。這份報告整體結論偏向「體質穩健、獲利改善、值得關注，但成長延續性仍需再驗證」，也就是說，它不是高爆發型題材股，而是偏穩健、偏防守、帶一點成長選項的中小型光電股。
先看財務表現，光聯 2023 年與 2024 年營收都大約落在 15.5 億元上下，幾乎沒有成長，但到了 2025 年明顯躍升至 20.03 億元，年增約 28.7%。歸母淨利則從 2024 年的 1.28 億元增加到 2025 年的 2.02 億元，年增接近六成，EPS 也從 1.21 元提升到 1.90 元，顯示公司確實已走出前幾年的低谷。若從季度看，2025 年四季營收都維持在 4.82 億到 5.16 億元之間，相較 2024 年多數季度 3 到 4 億元的水準已明顯墊高，代表營運改善不是單月跳升，而是整體基礎有上來。
不過，光聯的改善並不是那種「規模放大就帶動毛利大幅上升」的模式。2025 年毛利率 14.99%，反而低於 2024 年的 16.35%，這是報告特別提醒的地方。也就是說，2025 年獲利成長並不等於毛利結構全面升級，而比較像營收規模回升、費用吸收效果改善，加上部分高毛利產品支撐所帶來的結果。法說會中管理層也提到，2025Q3 新台幣對美元升值，單季就吃掉約 3.7 個百分點的毛利率，顯示匯率是實質影響獲利的重要因素。換句話說，光聯不是不會賺，而是毛利表現容易被產品組合與匯率干擾。
從獲利節奏來看，2025Q1 與 2025Q3 單季淨利率都超過 12%，表現不錯，但 2025Q4 又回落到 7.7%，代表單季品質還不算穩定。這和公司本身商業模式有關，因為它做的是少量多樣、客製化與整合服務，不像標準化大宗產品那樣容易有線性的規模經濟。因此報告在深度分析裡也指出，近 12 季毛利率回歸的 R² 幾乎等於 0，意思就是毛利率與營收高低幾乎沒有穩定線性關係，未來也不能簡單用「營收變大，所以毛利一定更好」來推估。
財務體質是光聯最讓人安心的地方。2025Q4 總資產 21.94 億元，總負債只有 4.29 億元，股東權益 17.65 億元，負債比僅 19.57%，非常低。流動比 4.73 倍、速動比 3.87 倍，顯示短期償債能力寬鬆，資金結構非常乾淨。再加上目前查無可轉債，公司幾乎沒有稀釋與再融資壓力，利息費用也極低。對中小型電子股來說，這種財務結構是相當大的優勢，因為就算景氣回檔，公司也不容易因資本壓力出問題。
不過，存貨與現金流仍值得追蹤。2024Q1 存貨約 2.42 億元，到 2025Q4 已升到 3.42 億元，增加約四成。管理層的說法是因應訂單備貨，這在 2025 年營收同步成長的情況下還說得通，但如果未來營收沒有持續往上，存貨偏高就可能成為壓力。現金流方面，2024 年自由現金流仍是負值，2025 年則轉正到 2.41 億元，算是明顯改善。近四季 OCF/NI 約 0.82，代表獲利大致有轉成現金，但也只是正常偏下緣，不算特別漂亮。尤其 2025Q2 與 2025Q3 的營業現金流都偏弱甚至轉負，說明營運資金仍然會吃掉不少現金，這部分不能完全放心。
成長性方面，光聯的邏輯比較像「穩健擴張」而不是高速起飛。法說會提到，2025 年歐洲營收占比高達 67%，家電占比 58%，工控約 34%，而且歐洲部分成長有受惠於客戶提前拉貨與非紅供應鏈需求。這裡有兩層意思。第一，光聯的確因為台灣生產、非中國供應鏈定位，獲得一些轉單優勢，尤其在單色顯示器等利基領域幾乎具有稀缺性。第二，這樣的成長不一定能完全外推到未來，因為若歐洲客戶只是提前拉貨，後面仍可能回歸正常。報告因此認為，未來 2 到 3 年更合理的成長來源，是既有家電與工控應用穩定出貨、非紅供應鏈趨勢持續，以及產品線從顯示器往觸控、光學貼合、系統板與半成品整合延伸，提升客戶黏著度，而不是寄望短期新技術一夜爆發。
風險方面，第一是匯率。公司出口比重高，歐洲營收占比又大，新台幣升值會直接壓縮毛利。第二是區域與客戶集中。若歐洲拉貨潮結束、家電需求轉弱，營收成長可能很快放緩。第三是毛利率本身缺乏穩定規律，容易受產品組合影響。第四則是新技術，如 QLED、反射式顯示器等，目前更像中期選項，而非短期財報主力，若市場過度期待，容易失望。
估值上，2026 年 4 月 17 日收盤價 23.2 元，以 2025 年 EPS 1.90 元計算，本益比約 12.21 倍，PBR 約 1.40 倍，殖利率接近 7%。這個價位不能算超便宜，但也談不上貴。市場給它的定價，比較像一檔財務乾淨、股息不差、成長中等的中小型穩健股，而不是熱門成長股。股價距離 52 週高點只差約 11.8%，但也只是略高於一年均價，說明市場沒有極度樂觀，也沒有極度悲觀。
總結來說，光聯是一家低負債、無可轉債、體質乾淨、2025 年業績確實轉強的公司。它的吸引力在於財務穩、殖利率不差、具非紅供應鏈與工控應用的長期題材；但它的限制也很清楚，就是成長斜率還不夠明確，毛利率又容易受匯率與產品組合擾動。因此它比較適合列入「值得關注、等待更明確延續訊號」的名單，而不是當成高成長主攻股去追價。